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　　公眾關(guān)注已久的新股發(fā)行制度改革終于出現(xiàn)新進(jìn)展，日前，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見(征求意見稿)》，再次引起各界熱議。

　　事實(shí)上，在中國股市的發(fā)展歷程中，新股發(fā)行制度已經(jīng)有過多次改革。目前，資金申購方式加上詢價(jià)制度與IPO管理、保薦制、發(fā)審委等方面的相關(guān)規(guī)定，形成了現(xiàn)有的新股發(fā)行制度。筆者認(rèn)為，借鑒成熟資本市場的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國國情，針對現(xiàn)有制度的弊端，新股發(fā)行制度應(yīng)在如下幾個(gè)方面有所改進(jìn)。

　　首先是真正完善新股定價(jià)機(jī)制，使其接近股票的內(nèi)在市場價(jià)值。

　　應(yīng)該說，新股發(fā)行詢價(jià)制度的建立，本意是為了使新股定價(jià)更符合市場需求，但在實(shí)際操作中，卻往往會走樣，而把“圈錢”的目的充分體現(xiàn)出來。我們看到，新股上市后漲幅很大已成為慣例，雖然有市場因素作用，但更說明詢價(jià)機(jī)制有問題，新股的初始定價(jià)嚴(yán)重偏離其實(shí)際價(jià)值。例如，在詢價(jià)時(shí)有一些中介機(jī)構(gòu)為實(shí)現(xiàn)更高的發(fā)行價(jià)，而選定自己熟悉的詢價(jià)對象進(jìn)行詢價(jià)，造成新股發(fā)行的高市盈率、高發(fā)行價(jià)和高首日漲幅，形成市場泡沫積累的源頭。

　　本次意見只是原則性地提出要“完善詢價(jià)和申購的報(bào)價(jià)約束機(jī)制，形成進(jìn)一步市場化的價(jià)格形成機(jī)制”。對此需要出臺更多可操作的辦法，做到發(fā)行價(jià)格的確定不完全依賴機(jī)構(gòu)投資者的詢價(jià)。此外，推行香港市場的“紅鞋”制度也是必要之舉(該制度規(guī)定，只要參與申購，每個(gè)賬戶就能得到一定數(shù)量新股的方案，而不是A股市場按照資金量分配號碼來確定中簽率)，這樣可以明顯抑制“新股不敗”等A股市場的不合理現(xiàn)象。

　　其次，真正兼顧機(jī)構(gòu)和中小投資者利益。

　　目前的發(fā)行制度帶有明顯向機(jī)構(gòu)利益傾斜的嫌疑，容易給機(jī)構(gòu)間接帶來利益輸送的機(jī)會，事實(shí)上中石油事件已經(jīng)把相關(guān)的弊端充分體現(xiàn)了出來。具體而言，一方面現(xiàn)有發(fā)行制度通過網(wǎng)下配售，將不少于20%的新股發(fā)行份額配售給詢價(jià)機(jī)構(gòu)，這實(shí)際上是對機(jī)構(gòu)投資者的典型的利益傾斜；另一方面，在網(wǎng)上資金申購的過程中，實(shí)行資金為王的申購方式，形成了機(jī)構(gòu)投資者對份額的壟斷，中小投資者難以從中分一杯羹。

　　《征求意見稿》并沒有觸動機(jī)構(gòu)網(wǎng)下申購的利益，顯然對中小投資者還是不公平的。無論采取什么方案，只要確定了中小投資者優(yōu)先的原則，都應(yīng)有具體方式，來避免機(jī)構(gòu)在新股發(fā)行中的利益壟斷，這需要真正提高新股網(wǎng)上發(fā)行比例。

　　可以看到，證監(jiān)會的《征求意見稿》已經(jīng)抓住了原有制度的癥結(jié)，并且做出方向性的努力。然而，由于還缺乏實(shí)質(zhì)性的具體措施，并且對“公平”的兼顧仍然不足，因此該意見仍體現(xiàn)出各方利益妥協(xié)的特點(diǎn)。

　　□楊濤(中國社科院金融所貨幣理論與政策研究室副主任)