第三部分 金融市場分析
2007年前三季度，金融市場繼續(xù)保持健康平穩(wěn)運行。貨幣市場、資本市場交易活躍，債券發(fā)行情況良好，債券發(fā)行利率穩(wěn)中趨升，債券市場收益率曲線總體呈上行趨勢，外匯市場運行平穩(wěn)，創(chuàng)新產(chǎn)品規(guī)模穩(wěn)步擴大。金融市場制度性建設繼續(xù)推進。
國內(nèi)非金融機構部門(包括住戶、企業(yè)和政府部門)融資結構中股票融資增長較快，在配置全社會資金中的作用顯著擴大。扣除發(fā)行特別國債(6000億元)因素，國債融資占比與上年持平，企業(yè)債券融資同比少增。
一、金融市場運行分析
(一)貨幣市場交易活躍，市場利率水平波動上升
銀行間回購、拆借市場交易活躍，資金需求受新股發(fā)行集中驗資等因素影響明顯呈現(xiàn)短期化趨勢。前三季度，債券回購累計成交31.7萬億元，日均成交1689億元，同比增長72.1%；同業(yè)拆借累計成交6.4萬億元，日均成交339億元，同比增長3.6倍，日均成交量創(chuàng)歷史最高水平。期限主要集中于隔夜品種，拆借、回購市場上隔夜品種交易份額分別為69.9%和53.7%。
在利率市場化進程穩(wěn)步推進，利率波動風險逐漸加大的宏觀環(huán)境下，投資者積極運用利率衍生產(chǎn)品來管理和規(guī)避利率波動風險,債券遠期、人民幣利率互換交易快速發(fā)展。以Shibor為基準的利率互換業(yè)務穩(wěn)步開展。前三季度共成交以Shibor為基準的利率互換業(yè)務146筆，占人民幣利率互換交易總量的11%，交易金額約80億元，占交易總金額的5%。
受新股發(fā)行集中驗資等因素影響，貨幣市場利率波動較大。9月份，同業(yè)拆借和質押式債券回購月加權平均利率分別為3.36%和4.03%，比1月份分別上升1.5和2.4個百分點。9月末，7天期、3個月期和1年期Shibor分別為1.9878%、3.8534%和4.0554%，分別比年初上升46、105和105個基點。
前三季度，綜合回購與拆借市場，國有商業(yè)銀行和其他商業(yè)銀行仍是市場上的資金凈融出主體，其他金融機構和外資金融機構是資金凈融入主體。外資金融機構由于貸款快速擴張等因素，在回購和拆借兩個市場上的資金需求都很旺盛，凈融入資金均是上年同期的3.4倍。
(二)現(xiàn)券交易活躍，債券發(fā)行利率逐步上升
受國民經(jīng)濟繼續(xù)平穩(wěn)快速增長和資本市場活躍影響，現(xiàn)券交易活躍。前三季度，銀行間債券市場現(xiàn)券交易累計成交10.5萬億元，日均成交557億元，同比增長36.3%，日均成交量為歷史同期最高水平。交易所國債現(xiàn)券成交925億元。在銀行間現(xiàn)券市場上，國有商業(yè)銀行是主要的凈買入方，凈買入現(xiàn)券4407億元，同比下降9.2%。凈賣出方主要是其他商業(yè)銀行和證券及基金公司，其他商業(yè)銀行凈賣出現(xiàn)券同比增長19.1%。
債券市場金融創(chuàng)新產(chǎn)品規(guī)模穩(wěn)步擴大。商業(yè)銀行直接融資規(guī)模進一步擴大。9月末，商業(yè)銀行未到期一般金融債券余額為1035億元。
前三季度，商業(yè)銀行累計發(fā)行次級債券、混合資本債券305億元，9月末，未到期余額為2278億元，對于補充商業(yè)銀行資本，提高資本充足率水平起到了積極作用。短期融資券市場繼續(xù)保持快速發(fā)展。前三季度，企業(yè)短期融資券共發(fā)行204只，合計發(fā)行面額為2581億元，同比增長19.5%，9月末未到期余額為2983.7億元。9月26日，在交易所市場成功發(fā)行了第一只公司債(中國長江電力(18.90,-1.53,-7.49%)股份有限公司2007年第一期公司債券)，金額為40億元人民幣。
銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行。具體來看，1-7月份，銀行間市場債券價格逐步回落，各期限債券收益率均呈上升趨勢，收益率曲線總體上行增陡；8月份前后，短期收益率略有上升，中長期收益率下降，收益率曲線總體呈現(xiàn)平坦化趨勢；進入9月份，各期限債券收益率均有所上升。
債券發(fā)行利率逐步走高，市場融資成本不斷上升。受通脹預期及系列金融宏觀調控措施實施特別是上調存貸款基準利率等因素影響，2007年8月份發(fā)行的7年期記賬式國債利率為3.9%，比5月份和2月份分別上升0.16和0.97個百分點；政策性銀行9月份發(fā)行的5年期固定利率債券利率為4.55%，比1月份、4月份、6月份分別上升1.05、0.99和0.55個百分點；中央企業(yè)債10年期利率9月份為5.3%，比5月份和6月份分別上升0.82和0.47個百分點。
Shibor成為中長期企業(yè)債券定價的主要參考指標。前三季度，657億元的企業(yè)債以1年期Shibor為基準實行市場化定價發(fā)行，占發(fā)行的全部中長期債券的92.6%。企業(yè)債發(fā)行利率逐步上升。9月份，10年期企業(yè)債券發(fā)行利率在1年期Shibor的基礎上加144～178個基點，票面利率為5.2%～5.7%，比年初提高110個基點。
(三)票據(jù)融資增幅趨緩
前三季度，票據(jù)業(yè)務增長速度放緩，票據(jù)貼現(xiàn)余額呈下降趨勢。
截至9月末，企業(yè)累計簽發(fā)商業(yè)匯票4.5萬億元，同比增長11.1%；累計貼現(xiàn)8萬億元，同比增長23.7%。期末商業(yè)匯票未到期金額2.6萬億元，同比增長16.5%；貼現(xiàn)余額1.6萬億元，同比下降10.4%。隨著宏觀調控力度加大，部分中小金融機構的流動性趨緊，辦理再貼現(xiàn)的需求增強。前三季度累計辦理再貼現(xiàn)92.3億元，同比增加65.4億元；9月末再貼現(xiàn)余額56.1億元，同比增加34.7億元。
(四)股票市場交易活躍，股指上漲強勁
股權分置改革的積極效應繼續(xù)顯現(xiàn)，股票市場交易活躍，投資者投資股票和基金市場意愿較強。前三季度，新增投資者開戶數(shù)4761萬戶，是上年全年新增開戶數(shù)的9倍；市場交易量價屢創(chuàng)新高，滬、深股市累計成交37.1萬億元，同比多成交31.3萬億元，已相當于上年全年交易量的4.1倍；日均成交2039億元，同比增長5.4倍。股票市場指數(shù)時有調整，但總體呈現(xiàn)較快上漲態(tài)勢。9月末，上證、深證綜合指數(shù)(1321.048,-58.25,-4.22%)分別達到5552點和1533點，比上年末增長107%和178%，為歷史最高水平。滬市A股平均市盈率高達64倍，而2006年末和2005年末分別為33倍和17倍。
股票市場融資功能明顯提升。前三季度，企業(yè)(含金融企業(yè))在股票市場上通過發(fā)行、增發(fā)和配股累計籌資5346億元，是歷史同期最高水平，同比增長1.5倍；主要是A股籌資增加較多，A股發(fā)行(含增發(fā))籌資4655億元，同比增長4.4倍，H股籌資80.9億美元。
基金市場呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢。受股票市場指數(shù)較快上揚和投資者對基金認可度提高等影響，市場對基金理財需求明顯上升。前三季度，新增證券投資基金40只，基金總規(guī)模增加13288億份，同比多增13447億份。9月末，基金總資產(chǎn)凈值3.1萬億元，同比增長584.1%，增速比上年同期提高569個百分點。
(五)保險業(yè)總資產(chǎn)快速增長，投資類資產(chǎn)在資產(chǎn)運用中占比超過六成
保費收入和保險業(yè)總資產(chǎn)繼續(xù)快速增長。前三季度，保險業(yè)累計實現(xiàn)保費收入5328億元，同比增長23.6%，其中財產(chǎn)險收入同比增長35.9%。受壽險產(chǎn)品集中到期影響，保險業(yè)賠款、給付增加較多，累計賠款、給付1643億元，增長68.1%，其中壽險支出814億元，是上年同期的2.8倍。9月末，保險業(yè)總資產(chǎn)達到2.8萬億元，同比增長54.5%。
隨著保險業(yè)加強資金運用管理，資金運用結構變化明顯。前三季度，投資類資產(chǎn)增速上升明顯，同比增長66.6%，特別是股票、證券投資基金投資快速增長。
(六)銀行間外匯市場運行平穩(wěn)，人民幣掉期交易持續(xù)活躍
銀行間即期外匯市場運行平穩(wěn)，詢價市場的主導地位進一步突出。掉期交易量大大超過遠期交易量，呈快速增長態(tài)勢。前三季度，21人民幣掉期市場共成交2340億美元，是2006年成交量總和的4.6倍。
銀行間遠期市場共成交150億美元，同比增長32%，主要成交品種為美元/人民幣。外匯市場會員進一步擴大。9月末，銀行間外匯市場即期、遠期和掉期市場會員銀行分別為269家、80家和75家。外幣對交易量有所增長。前三季度，八種“貨幣對”累計成交折合709億美元，增長8%，成交品種主要為美元/港幣、美元/日元和歐元/美元，成交量合計占全部成交量的78%，同比下降4個百分點，主要是美元/港幣成交量占比下降較多。
二、金融市場制度性建設
(一)加強金融市場自律性管理
中國銀行間市場交易商協(xié)會，作為銀行間債券市場、拆借市場、票據(jù)市場、外匯市場和黃金市場參與者共同的自律組織，于2007年9月3日成立。中國銀行間市場交易商協(xié)會的成立，有助于充分動員市場參與者自身的力量進行自律性管理，有助于政府部門轉變職能，有助于市場管理更加貼近市場需求，通過市場化方式更好地促進市場的創(chuàng)新和發(fā)展。
(二)進一步豐富金融衍生產(chǎn)品
一是在銀行間債券市場推出遠期利率協(xié)議業(yè)務，為投資者提供更多管理利率風險的工具，有利于促進市場穩(wěn)定，提高市場效率，促進市場的價格發(fā)現(xiàn)，為中央銀行的貨幣政策操作提供參考。二是在銀行間外匯市場推出人民幣外匯貨幣掉期產(chǎn)品，現(xiàn)階段掉期交易品種包括人民幣兌美元、歐元、日元、港幣、英鎊五個貨幣對的交易。新產(chǎn)品的推出進一步豐富了銀行間外匯市場交易品種，有利于進一步增強銀行間外匯市場的市場化程度，能更好地滿足各市場主體規(guī)避匯率風險的需要。
(三)擴大信貸資產(chǎn)證券化試點
一是規(guī)范信息披露行為。要求受托機構、發(fā)起機構和其他證券化服務機構嚴格按照相關要求做好基礎資產(chǎn)池的信息披露工作，并對涉及基礎資產(chǎn)池信息披露的內(nèi)容、投資者在資產(chǎn)支持證券發(fā)行期限內(nèi)查閱基礎資產(chǎn)池全部具體信息的途徑和方法等作了具體規(guī)定和要求。
二是提高資產(chǎn)支持證券的流動性，允許資產(chǎn)支持證券在全國銀行間債券市場進行質押式回購交易。
(四)適應股份全流通后股票市場的新情況，進一步加強市場監(jiān)管方面的基礎性制度建設
一是試行《內(nèi)部交易認定辦法》和《市場操縱認定辦法》，進一步明確內(nèi)幕交易和市場操縱行為的認定標準。相關規(guī)定細化了內(nèi)幕人的認定，補充了內(nèi)幕人、內(nèi)幕信息的范圍，對當然內(nèi)幕人、法定內(nèi)幕人、規(guī)定內(nèi)幕人和其他途徑獲取內(nèi)幕信息者的舉證責任進行了合理劃分。將一些典型的操縱手法，如虛假申報、搶先交易、蠱惑交易、特定交易、尾市交易操縱等行為納入了認定范圍。相關規(guī)定的試行有利于提高對內(nèi)幕交易和市場操縱行為的查處效率，增強對相關行為人的威懾力。二是出臺一系列涉及上市公司并購重組和非公開發(fā)行的法規(guī)，針對上市公司并購重組過程中可能出現(xiàn)的內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為，進一步強化了上市公司和相關各方的信息披露要求，加大了對虛假信息披露和內(nèi)幕交易等違法犯罪行為的打擊力度，有利于進一步營造良好的市場秩序，優(yōu)化上市公司結構、提高上市公司質量。三是初步建立股票、股指期貨跨市場監(jiān)管協(xié)作制度。8月13日，上海證券交易所、深圳證券交易所、中國金融期貨交易所、中國證券登記結算公司和中國期貨保證金監(jiān)控中心公司五方在上海簽署了股票市場和股指期貨市場跨市場監(jiān)管協(xié)作系列協(xié)議，標志著證券、期貨監(jiān)管跨市場監(jiān)管協(xié)作制度的正式建立。協(xié)作主要內(nèi)容包括構建信息交換機制、風險預警機制、共同風險控制機制和聯(lián)合調查機制等。監(jiān)管協(xié)作制度的建立，有利于加強相關各方之間的聯(lián)系和溝通，提高監(jiān)管效率，在各自職責范圍內(nèi)及時采取有效的聯(lián)合監(jiān)管措施，防范并及時查處跨市場操縱、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為，確保股指期貨交易的順利推出和平穩(wěn)運行。
(五)強化保險市場監(jiān)管制度
一是完善保險機構資產(chǎn)管理。自7月25日開始，允許保險機構運用自有外匯或購匯進行境外投資。此舉既有利于保險機構改善資產(chǎn)配置，分散風險，增加收益，提高競爭力，也有助于緩解人民幣升值壓力。二是進一步加強了對保險公司資本保證金的管理，對保險公司提存、處置資本保證金等行為進行了規(guī)定。三是加強保險公司合規(guī)管理，明確保險公司合規(guī)管理的制度、組織架構、責任等，要求保險公司有效識別并積極主動防范化解合規(guī)風險。這對于規(guī)范保險公司治理結構，加強保險公司風險管理，實現(xiàn)有效的內(nèi)部控制具有重要意義。
第四部分 宏觀經(jīng)濟分析
一、世界經(jīng)濟金融形勢分析
2007年第三季度以來，全球經(jīng)濟整體保持平穩(wěn)增長勢頭，但影響未來經(jīng)濟增長的風險加大，國際原油價格不斷走高，通脹壓力明顯上升。受美國次級抵押貸款風波影響，全球主要股市和債市均經(jīng)歷較大波動。國際貨幣基金組織2007年10月預測，2007年全球經(jīng)濟增長率為5.2%，維持了其在2007年7月份的預測，但比2006年的實際經(jīng)濟增長率低0.2個百分點。其中，2007年美國經(jīng)濟增長率從2.0%下調至1.9%，歐元區(qū)經(jīng)濟增長率從2.6%下調至2.5%，日本經(jīng)濟增長率從2.6%下調至2.0%，分別比2006年的實際經(jīng)濟增長率低1、0.3和0.2個百分點。新興市場經(jīng)濟體仍維持強勁的增長勢頭。
(一)主要經(jīng)濟體經(jīng)濟狀況
美國經(jīng)濟保持增長態(tài)勢。第三季度，GDP季節(jié)調整后環(huán)比折年率增速為3.9%，比第一、二季度分別加快3.3和0.1個百分點。通貨膨脹整體保持溫和態(tài)勢，第三季度各月同比CPI分別為2.4%、2.0%和2.8%，平均為2.4%，比第二季度下降0.3個百分點，與第一季度持平。就業(yè)狀況基本穩(wěn)定，第三季度失業(yè)率為4.7%，比第一、二季度均上升0.2個百分點，但與上年同期持平。商品和服務貿(mào)易逆差有所下降，1—8月份為4718.5億美元，同比減少456億美元。財政赤字大幅減少，在9月30日結束的2007財年里，聯(lián)邦政府預算赤字為1628億美元，比2006財年下降34.4%，為近5年來最低。
歐元區(qū)經(jīng)濟穩(wěn)步增長。第一、二季度實際GDP同比增長分別為3.2%和2.5%。通貨膨脹壓力依然存在，第三季度各月綜合消費價格指數(shù)(HICP)同比上漲分別為1.8%、1.7%和2.1%，平均為1.9%，與第一、二季度持平。值得注意的是，由于能源和糧食價格持續(xù)上漲，9月HICP同比上漲為2.1%，這是自2006年9月以來歐元區(qū)HICP升幅首次高于歐央行設定的2.0%的通脹目標。就業(yè)狀況持續(xù)改善，第三季度各月失業(yè)率分別為7.4%、7.4%和7.3%。出口增長較快，1-8月份貿(mào)易順差為191億歐元，而上年同期為逆差235億歐元。
日本經(jīng)濟持續(xù)增長。第一、二季度實際GDP同比增長分別為2.6%和1.6%。價格走勢基本平穩(wěn)，第三季度各月CPI分別為0%、-0.2%和-0.2%，平均為-0.1%，和第一、二季度持平。就業(yè)形勢整體呈好轉趨勢，第三季度各月失業(yè)率分別為3.6%、3.8%和4.0%，平均為3.8%，比第一季度下降0.2個百分點，與第二季度持平。貿(mào)易順差繼續(xù)大幅增加，三季度實現(xiàn)貿(mào)易順差3萬億日元，同比增加9848億日元。
主要新興市場經(jīng)濟體和發(fā)展中國家(地區(qū))的經(jīng)濟增長依然相當強勁，但部分國家通脹壓力明顯上升。拉美經(jīng)濟繼續(xù)維持穩(wěn)步增長態(tài)勢。
(二)國際金融市場概況
各主要貨幣匯率波動相對平穩(wěn)。美元相對歐元和日元呈貶值態(tài)勢，9 月28 日收于1.43 美元/歐元和114.79 日元/美元，美元相對歐元和日元分別較年初貶值8.33%和3.58%，較第二季度末分別貶值5.93%和6.78%。國際主要債券收益率7、8月份持續(xù)走低，自9月初開始逐步回升。
9月28日，美國和日本的10年期國債收益率分別收于4.59%和1.68%，較年初分別降低0.1和0.04個百分點，較第二季度末分別降低0.44和260.19個百分點；歐元區(qū)10年期國債收益率收于4.34%、較年初上漲0.4個百分點，較第二季度末下降0.22個百分點。
受美國次級抵押貸款風波影響，國際金融市場利率大幅波動。
倫敦同業(yè)拆借市場美元Libor在波動中下降，一年期美元Libor于9月20日達到2006年以來的低點4.85%后有所回升，9月28日為4.9%，比年初下降0.43個百分點。受歐央行連續(xù)加息影響，歐元利率延續(xù)了2006年以來緩慢上升的態(tài)勢，9月28日，歐元區(qū)一年期同業(yè)拆借利率Euribor升至4.73%，比年初上升0.7個百分點。
全球主要股指波動較大。在經(jīng)歷了2月27日的大幅下跌后，全球主要股指逐步反彈走高。但從7月中下旬起，受美國次級抵押貸款波動影響，全球主要股指開始持續(xù)下跌，美國道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、納斯達克指數(shù)、歐元區(qū)STOXX50指數(shù)、英國金融時報指數(shù)分別于8月末跌至當季最低點，而日經(jīng)225指數(shù)則在9月18日跌至當季最低點。在幾大央行聯(lián)手采取措施后，主要股指有所反彈。9月28日，美國道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、納斯達克指數(shù)分別收于13896點和2702點，較第二季度末分別上漲3.63%和3.80%；而歐元區(qū)STOXX50指數(shù)、英國金融時報指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)分別收于3820點、6467點和16786點，較第二季度末分別下跌3.22%、2.13%和7.45%。
(三)主要經(jīng)濟體房地產(chǎn)市場走勢
主要工業(yè)國家房價自1997年起總體呈快速上升態(tài)勢，但近年來荷蘭、澳大利亞、英國和美國等國的房價增速開始放緩。特別是隨著美國次級抵押貸款市場問題的逐步顯現(xiàn)并最終發(fā)生動蕩，美國房地產(chǎn)市場的調整更加劇烈。但愛爾蘭、法國、西班牙和瑞典等歐洲國家房價上漲依然十分迅速。與美歐不同，由于日本土地價格持續(xù)走低，日本房價一直呈現(xiàn)負增長。隨著美國次級抵押貸款市場問題的逐步顯現(xiàn)，近期美國房地產(chǎn)市場降溫明顯。2007年第二季度，美國全國房價指數(shù)同比增長3.2%，為1997年第三季度以來的最小漲幅。受住房抵押貸款市場問題的拖累，9月份，美國新房開工數(shù)量、新房銷售數(shù)量和待售新房數(shù)量季節(jié)調整后折年率分別為119.1萬戶、77萬戶和52.3萬戶，同比分別下降30.8%、23.3%和6.6%2。
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