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　　資金極度饑渴：“碧桂園8至10個(gè)月”軍規(guī)遭遇挑戰(zhàn)

　　在銀行收緊銀根的情況下，碧桂園從銀行獲得足夠的貸款支持其擴(kuò)張計(jì)劃的可能性已微乎其微

　　曾經(jīng)，碧桂園(2007.HK)成功的關(guān)鍵，在于其高效的存貨周轉(zhuǎn)能力。但事易時(shí)移，在資金與市場(chǎng)的雙重壓力之下，碧桂園不得不緊急放慢腳步。

　　高速存貨周轉(zhuǎn)

　　過(guò)往兩年間，如果僅僅從負(fù)債率這一指標(biāo)而言，碧桂園在行業(yè)中處于較低水平。2008中報(bào)時(shí)，碧桂園負(fù)債率同比增加了5個(gè)百分點(diǎn)，但數(shù)值仍然維持在56.14%。對(duì)比萬(wàn)科(00002.SH)近4年來(lái)60%左右的水平，處在一個(gè)較低的位置。

　　萬(wàn)科早前公開(kāi)承認(rèn)，碧桂園的“快速開(kāi)發(fā)、快速銷售”能力并不遜于己。萬(wàn)科當(dāng)時(shí)發(fā)布的研究報(bào)告顯示，碧桂園在獲得土地使用權(quán)證后，可以立即進(jìn)行50%以上土地面積的開(kāi)發(fā)，從時(shí)間上看，碧桂園從拿地到預(yù)售平均7個(gè)月，從預(yù)售到結(jié)算約8-10個(gè)月。

　　另外一個(gè)可比的數(shù)據(jù)就是，碧桂園最近的存貨周轉(zhuǎn)率達(dá)1.96，而萬(wàn)科截至2008年三季報(bào)時(shí)，存貨周轉(zhuǎn)率僅為0.14。

　　2008年房市異常低迷。以萬(wàn)科為例，2008年萬(wàn)科的銷售面積和銷售金額分別比2007年減少9.2%和8.6%，但值得注意的是，據(jù)碧桂園官方網(wǎng)站所公布的資料，2008年碧桂園銷售額仍達(dá)到約175億元，同比增長(zhǎng)10.6%，但離其最初預(yù)定目標(biāo)320億元尚有一大段距離。

　　擴(kuò)張沖動(dòng)遭遇現(xiàn)實(shí)寒冬

　　2008年初房市的頹勢(shì)跡象已較之前更加明顯，不過(guò)，碧桂園2008年半年報(bào)顯示其手頭的現(xiàn)金已由2007年底的84.8342億元驟降至40.26375億元，與此對(duì)比的是，其土地儲(chǔ)備再次增加760萬(wàn)平方米，至4577萬(wàn)平方米。此為其一。

　　其二，據(jù)媒體報(bào)道，去年8月12日，碧桂園董事長(zhǎng)楊國(guó)強(qiáng)在香港召開(kāi)的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上曾公開(kāi)透露，盡管截至7月碧桂園僅完成全年320億元銷售計(jì)劃的31.56%，但楊國(guó)強(qiáng)仍表示碧桂園不會(huì)降低預(yù)定的全年銷售目標(biāo)。

　　粗略計(jì)算，在余下的5個(gè)月中，碧桂園必須以前7個(gè)月平均水平的三倍速度，才可完成全年320億元的銷售目標(biāo)，在當(dāng)時(shí)的房市情況下，這幾乎是一個(gè)“不可能的任務(wù)”。

　　與之對(duì)比的是，彼時(shí)的萬(wàn)科，計(jì)劃開(kāi)工面積一再調(diào)低。在2007年年度報(bào)告中,萬(wàn)科曾計(jì)劃在2008年度開(kāi)工面積和竣工面積分別約848萬(wàn)平方米和689萬(wàn)平方米。不過(guò)，在2008年半年報(bào)上，萬(wàn)科表示將調(diào)低年初所制定的計(jì)劃，較年初計(jì)劃新開(kāi)工面積減少165萬(wàn)平方米，竣工面積減少103萬(wàn)平方米。

　　可以判斷的是，在去年8月前，盡管經(jīng)歷了2007年第四季度以來(lái)房市第一波寒潮，在慘淡的業(yè)績(jī)面前，楊國(guó)強(qiáng)仍然堅(jiān)信碧桂園能逆周期而動(dòng)，達(dá)到其預(yù)定的目標(biāo)。不過(guò)，遺憾的是，楊國(guó)強(qiáng)這一次卻并沒(méi)有創(chuàng)造出業(yè)績(jī)翻番的奇跡。

　　資金瓶頸

　　碧桂園土地儲(chǔ)備素以低成本著稱。中金公司2007年發(fā)布的一份研告披露，碧桂園自IPO以來(lái)平均拿地成本為218元/平方米，不到項(xiàng)目銷售價(jià)格的10%。但按照碧桂園“快速開(kāi)發(fā)、快速銷售”的模式，其財(cái)務(wù)壓力的多寡，大部分決定于年內(nèi)計(jì)劃的開(kāi)發(fā)面積以及開(kāi)發(fā)帶來(lái)的成本。

　　據(jù)2008年半年報(bào)，碧桂園毛利率仍然高達(dá)52.53%，但從一個(gè)側(cè)面看，如果碧桂園要完成2008年320億元的預(yù)定銷售目標(biāo)，在暫時(shí)不計(jì)算其他成本的考慮下，至少需要直接投入約160億元的資金，但2007年底碧桂園賬面現(xiàn)金已不到85億元。

　　2007年10月，碧桂園曾一度計(jì)劃發(fā)債15億美元，無(wú)奈的是市場(chǎng)已容不下碧桂園如此大的胃口。

　　三個(gè)月后，再次重啟發(fā)債的碧桂園發(fā)行不到5.53億美元可轉(zhuǎn)換債券，但代價(jià)是苛刻的條件。根據(jù)碧桂園與美林協(xié)定的掉期協(xié)議，不管市場(chǎng)股價(jià)如何變動(dòng)，這些掉期股份未來(lái)交易價(jià)鎖定在6.85港元。

　　據(jù)碧桂園2008半年報(bào)，截至2008年6月30日該項(xiàng)掉期賬面損失已達(dá)4.428億元。碧桂園首席財(cái)務(wù)官伍綺琴曾稱，假設(shè)最惡劣的情況出現(xiàn)，即碧桂園股價(jià)跌至零，該筆掉期會(huì)全數(shù)虧損，總額即在19.5億港元。

　　彼時(shí)擺在碧桂園面前的融資渠道并不多。據(jù)相關(guān)媒體統(tǒng)計(jì)，碧桂園總共獲得國(guó)有四大行將近200億元左右的授信額度，但在銀行收緊銀根的情況下，碧桂園從銀行獲得足夠的貸款支持其擴(kuò)張計(jì)劃的可能性已經(jīng)微乎其微。

　　理財(cái)周報(bào)記者從某行信貸部得到的情況是，“在去年的環(huán)境下，中小房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商借款基本不可能，大的民營(yíng)房企獲得貸款也有較大難度。”記者從其他銀行信貸部獲得的信息也大致如此。

　　可以佐證的一項(xiàng)數(shù)據(jù)是，2008年6月底碧桂園借款總額為69.918億元，僅比2007年底增加17.89億元，而其現(xiàn)金持有量則從84.8342億元驟然下降至40.26375億元。

　　瘦身減速

　　碧桂園2009年2月公司通訊顯示，其在建可銷售總建筑面積已較去年8月減少123萬(wàn)平方米，至1420萬(wàn)平方米，施工證審批中之總建筑面積減少269萬(wàn)平方米，至638萬(wàn)平方米。

　　從去年8月至今年1月，碧桂園發(fā)布的施工證審批中之總面積，已呈大幅下降趨勢(shì)。施工證審批中之總面積指的是，已取得土地證，且完成整體規(guī)劃、施工設(shè)計(jì)、施工招標(biāo)等程序，相關(guān)文件遞送至政府部門等待施工證的批準(zhǔn)并馬上進(jìn)行施工的建筑面積。

　　此外，理財(cái)周報(bào)記者實(shí)地考察后得到的信息表明，碧桂園不少項(xiàng)目已處停工狀態(tài)。種種跡象判斷，自去年8月以來(lái)，在資金和市場(chǎng)的雙重壓力之下，碧桂園實(shí)質(zhì)上已經(jīng)在放緩其擴(kuò)張速度。

　　理財(cái)周報(bào)記者黃瑩穎/文