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美次貸危機(jī)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)影響到底多大

2008年03月20日 11:14 來源:國際金融報(bào) 發(fā)表評(píng)論

  2007年爆發(fā)的美國次貸危機(jī)在2008年以來沒有出現(xiàn)任何緩和的跡象。美國部分金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營陷入困境的局面,直接引發(fā)了全球金融市場(chǎng)的劇烈動(dòng)蕩,次貸危機(jī)向全球范圍內(nèi)擴(kuò)散的速度也開始加快。為了緩解市場(chǎng)危機(jī),一些國家央行通過注資、降息等手段向金融系統(tǒng)緊急注入流動(dòng)性,一場(chǎng)全球范圍的救贖行動(dòng)正在上演。在這一背景下,此次危機(jī)越來越多地受到人們的關(guān)注。關(guān)于“次貸”形成的背景、表現(xiàn)和原因、損失及影響,以及一些國家應(yīng)對(duì)危機(jī)的政策干預(yù)和效果評(píng)價(jià)等問題,成了一個(gè)全球性的熱點(diǎn)話題。

  美國次貸危機(jī)是指由于美國次級(jí)抵押貸款借款人違約增加,進(jìn)而影響與次貸有關(guān)的金融資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌導(dǎo)致的全球金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩和流動(dòng)性危機(jī)。在這一危機(jī)中,高度市場(chǎng)化的金融系統(tǒng)相互銜接產(chǎn)生了特殊的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑,即低利率環(huán)境下的快速信貸擴(kuò)張,加上獨(dú)特的利率結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)使得次貸市場(chǎng)在房價(jià)下跌和持續(xù)加息后出現(xiàn)償付危機(jī),按揭貸款的證券化和衍生工具的快速發(fā)展,加大了與次貸有關(guān)的金融資產(chǎn)價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)的傳染性與沖擊力,而金融市場(chǎng)國際一體化程度的不斷深化又加快了金融動(dòng)蕩從一國向另一國傳遞的速度。在信貸市場(chǎng)發(fā)生流動(dòng)性緊縮的情況下,次貸危機(jī)最終演變成了一場(chǎng)席卷全球的金融風(fēng)波。

  與傳統(tǒng)金融危機(jī)不同的是,次貸危機(jī)中風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者是全球化的,所造成的損失是不確定的。次貸的證券化分布以及證券化過程中的流動(dòng)性問題,使得經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展中最擔(dān)心的不確定性通過次貸危機(jī)集中體現(xiàn)出來。也正是由于上述不確定性造成了次貸損失的難以計(jì)量和對(duì)市場(chǎng)的巨大沖擊。既然如此,那么次貸危機(jī)會(huì)對(duì)中國這個(gè)全球最大的發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生怎樣的影響呢?有哪些有用的啟示呢?

  由于我國仍然存在一定的資本管制,次貸危機(jī)通過金融渠道對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與健康的直接影響比較有限,對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的短期直接影響總體上不會(huì)太大。但在經(jīng)濟(jì)全球化的今天,我國與美國、全球經(jīng)濟(jì)之間的聯(lián)系日益密切,因此,次貸危機(jī)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展中的間接影響不可低估。

  (一)直接影響:比較有限

  1、國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)損失有限

  國內(nèi)一些金融機(jī)構(gòu)購買了部分涉及次貸的金融產(chǎn)品。由于我國國內(nèi)監(jiān)管部門對(duì)金融機(jī)構(gòu)從事境外信用衍生品交易管制仍然比較嚴(yán)格,這些銀行的投資規(guī)模并不大。雖然還沒有明確的虧損數(shù)據(jù),但這些銀行的管理層普遍表示,由于涉及次貸的資金金額比重較小,帶來的損失對(duì)公司整體運(yùn)營而言,影響輕微,少量的損失也在銀行可承受的范圍內(nèi)。

  2、國內(nèi)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇

  隨著國內(nèi)外金融市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性的不斷增強(qiáng),發(fā)達(dá)國家金融市場(chǎng)的持續(xù)動(dòng)蕩,必將對(duì)我國國內(nèi)金融市場(chǎng)產(chǎn)生消極的傳導(dǎo)作用。一方面,會(huì)直接加劇國內(nèi)金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩;另一方面,外部市場(chǎng)的持續(xù)動(dòng)蕩會(huì)從心理層面影響經(jīng)濟(jì)主體對(duì)中國市場(chǎng)的長期預(yù)期。以2008年年初為例,部分國際知名大型金融機(jī)構(gòu)不斷暴露的次貸巨虧引發(fā)了一輪全球性的股災(zāi)。1月份,全球股市有5.2萬億美元市值被蒸發(fā),其中,發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)跌幅為7.83%,新興市場(chǎng)平均跌幅為12.44%,中國A股以21.4%的跌幅位居全球跌幅的前列。持續(xù)動(dòng)蕩所導(dǎo)致的不確定性會(huì)影響到市場(chǎng)的資金流向,加之香港市場(chǎng)與內(nèi)地市場(chǎng)的互動(dòng)關(guān)系日益密切,香港市場(chǎng)的持續(xù)動(dòng)蕩很可能對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)形成實(shí)質(zhì)性的壓力。在直接融資比例不斷提高的情況下,國內(nèi)金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩很可能會(huì)引起國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整,從而進(jìn)一步影響國內(nèi)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。

  (二)間接影響:不可低估

  1、出口增長可能放緩

  在拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長的“三駕馬車”中,出口占據(jù)著非常重要的位置。從經(jīng)濟(jì)總量上看,出口在GDP中的比重不斷升高,2006年超過1/3,2007年雖然增速有所回落,仍增長了25.7%。從就業(yè)上看,外貿(mào)領(lǐng)域企業(yè)的就業(yè)人數(shù)超過8000萬人,其中,加工貿(mào)易領(lǐng)域就業(yè)近4000萬人。2001年以來,在所有的對(duì)外出口中,中國對(duì)美國出口比重一直保持在21%以上,出口增長速度也很快。

  由于外貿(mào)對(duì)目前中國經(jīng)濟(jì)增長具有非常重要的作用,而美國又是中國最大的貿(mào)易順差來源之一,因而美國經(jīng)濟(jì)放緩和全球信貸緊縮,將使我國整體外部環(huán)境趨緊。次貸危機(jī)爆發(fā)以來,美國經(jīng)濟(jì)增長存在較大的下行風(fēng)險(xiǎn),消費(fèi)者信心快速下滑。盡管中國出口結(jié)構(gòu)的升級(jí)和出口市場(chǎng)的多元化可以在一定程度上減輕美國需求變化對(duì)出口的影響,但事實(shí)上,中國出口增速從未與美國經(jīng)濟(jì)增長脫節(jié)。只要美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退,中國出口就有可能明顯放緩。2007年第四季度的數(shù)據(jù)也顯示,中國的出口增速較前三個(gè)季度下降了6個(gè)百分點(diǎn),低于全年的平均水平。因此,次貸危機(jī)可能會(huì)對(duì)我國未來的出口產(chǎn)生不利的影響,而對(duì)出口的影響一方面會(huì)直接作用于我國的經(jīng)濟(jì)增長,另一方面會(huì)通過減少出口導(dǎo)向型企業(yè)的投資需求而最終作用于整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)。

  2、貨幣政策面臨兩難抉擇

  全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜多變,嚴(yán)峻挑戰(zhàn)著我國的貨幣政策。一方面,美歐等主要經(jīng)濟(jì)體開始出現(xiàn)信貸萎縮、企業(yè)獲利下降等現(xiàn)象,經(jīng)濟(jì)增長放緩、甚至出現(xiàn)衰退的可能性加大。另一方面,全球的房地產(chǎn)、股票等價(jià)格震蕩加劇,以美元計(jì)價(jià)的國際市場(chǎng)糧食、黃金、石油等大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲,全球通貨膨脹壓力加大。所以,我國不但要面對(duì)美國降息的壓力,而且要應(yīng)對(duì)國內(nèi)通貨膨脹的壓力,這些都使貨幣政策面臨兩難的抉擇。

  3、國際收支不平衡可能加劇

  美國次貸危機(jī)爆發(fā)以來,全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)和不確定性上升。一方面,在發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)放緩、我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長、美元持續(xù)貶值和人民幣升值預(yù)期不變的情況下,資本凈流入規(guī)模加大。隨著次貸危機(jī)的不斷惡化,美國可能采取放松銀根、財(cái)政補(bǔ)貼等多種方式來防止經(jīng)濟(jì)衰退,而這些政策可能在今后一段時(shí)間內(nèi)加劇全球的流動(dòng)性問題,國際資本可能加速流向我國尋找避風(fēng)港。與此同時(shí),國際金融市場(chǎng)的持續(xù)動(dòng)蕩、保守勢(shì)力的抬頭、我國企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)力不足等因素可能會(huì)對(duì)我國的資本流出產(chǎn)生影響,導(dǎo)致資本凈流入保持在較高的水平,加劇我國國際收支不平衡的局面。另一方面,由于發(fā)達(dá)國家的金融優(yōu)勢(shì),國際金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)可能向發(fā)展中國家轉(zhuǎn)嫁。隨著我國對(duì)外開放的程度越來越高,境外市場(chǎng)的動(dòng)蕩可能會(huì)影響到跨境資金流動(dòng)的規(guī)模和速度,加大資金調(diào)節(jié)的難度,而且一旦出現(xiàn)全球性的金融危機(jī),可能會(huì)加大我國國際收支波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

  4、人民幣升值預(yù)期可能加大

  在美國經(jīng)濟(jì)增長乏力的情況下,可能會(huì)采取寬松的貨幣政策和弱勢(shì)美元的匯率政策,來應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)造成的負(fù)面影響,這些都可能加劇人民幣升值的預(yù)期。一方面,在美國采取寬松貨幣政策同時(shí),中國趨緊的貨幣政策會(huì)加大人民幣的升值壓力。近幾年,在國際收支不平衡和流動(dòng)性偏多的情況下,為了緩解國際游資投機(jī)人民幣的壓力,我國央行傾向于把人民幣存款利率與美元存款利率保持一定的距離。自次貸危機(jī)爆發(fā)后,美國為應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)的負(fù)面影響,采取了減息等貨幣政策措施。1月22日、1月30日和3月18日,美聯(lián)儲(chǔ)分別宣布,降低聯(lián)邦基金利率75個(gè)、50個(gè)和75個(gè)基點(diǎn),減息幅度非常大。目前,中美利差已經(jīng)形成了倒掛。如果中美貨幣政策繼續(xù)反向而行,擴(kuò)大的利差將增大熱錢流入的動(dòng)力,人民幣將面臨更大的升值壓力,央行的對(duì)沖也將變得更加困難。另一方面,弱勢(shì)美元政策在不斷向全球輸出流動(dòng)性的同時(shí),會(huì)直接影響人民幣對(duì)非美元貨幣的貶值。自2005年人民幣匯率形成機(jī)制改革以來至2007年底,人民幣對(duì)美元匯率累計(jì)升值13.31%,對(duì)歐元匯率累計(jì)貶值6.12%,對(duì)日元匯率累計(jì)升值14.04%。人民幣對(duì)美元升值,對(duì)大部分非美元貨幣貶值的結(jié)構(gòu)性差異一直伴隨著匯改,并在最近幾個(gè)月的國際金融震蕩中更趨明顯。在這種情況下,非美元貨幣地區(qū)對(duì)人民幣匯率制度改革的要求可能會(huì)加大,不對(duì)稱的匯率結(jié)構(gòu)體系給人民幣升值帶來新的壓力。

  5、境外投資風(fēng)險(xiǎn)加大

  從企業(yè)“走出去”的角度看,美國次貸危機(jī)對(duì)中國企業(yè)“走出去”的影響可以分為有利和不利兩個(gè)方面。有利的是,次貸危機(jī)有助于我國金融機(jī)構(gòu)繞過市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻和并購壁壘,以相對(duì)合理的成本擴(kuò)大在美國的金融投資,通過收購、參股和注資等手段加快實(shí)現(xiàn)國際化布局,在努力提升自身發(fā)展水平的同時(shí)為“走出去”企業(yè)提供高效便捷的金融支持。不利的是,目前國際金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩和貨幣緊縮,無疑加大我國企業(yè)走出去的融資風(fēng)險(xiǎn)和投資經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。而且,隨著次貸危機(jī)的不斷深入,投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡和離場(chǎng)情緒會(huì)引起更高等級(jí)的抵押支持證券的定價(jià)重估,從而危及境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)海外投資的安全性和收益性。

  目前,次貸危機(jī)還沒有結(jié)束,其對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響還有待作進(jìn)一步的分析和觀察。然而,可以明確的是,在現(xiàn)階段必須高度重視次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步影響,防止外部環(huán)境惡化作用于國內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。尤其是要重視觀察前期宏觀調(diào)控政策的累積效應(yīng),結(jié)合外圍和內(nèi)部情況的變化適時(shí)作出靈活反應(yīng),熨平經(jīng)濟(jì)波動(dòng),保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。

  (三)幾點(diǎn)啟示:

  他山之石可攻玉

  1、金融機(jī)構(gòu)永遠(yuǎn)要將風(fēng)險(xiǎn)控制放在第一位

  在經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長和流動(dòng)性較為寬裕的背景下,投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的前景較為樂觀,往往會(huì)低估風(fēng)險(xiǎn)。但是經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有周期性,處在經(jīng)濟(jì)周期上升階段的經(jīng)濟(jì)主體基于盲目樂觀情緒購買的資產(chǎn)不一定就是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。美國次貸危機(jī)就是一個(gè)最新的例子。低利率和房價(jià)上漲使房地產(chǎn)市場(chǎng)的投機(jī)氣氛迅速激發(fā),然而在利率提高和房價(jià)持續(xù)走低后,次貸危機(jī)迅速暴露。因此,作為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu),永遠(yuǎn)要將風(fēng)險(xiǎn)控制放在第一位。以商業(yè)銀行為例,近年來,我國的商業(yè)銀行紛紛完成了股份制改造,各家銀行十分重視利潤的增長,紛紛加大了信貸投入。與此同時(shí),在我國市場(chǎng)上也存在著低利率和局部地區(qū)房價(jià)上漲過快的問題,因而住房抵押信貸一直被認(rèn)為是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。雖然可以肯定,我國的情況與美國有所不同,但是我國的金融機(jī)構(gòu)包括商業(yè)銀行有必要吸取美國、歐洲等國有商業(yè)銀行在此次危機(jī)中遭受損失的教訓(xùn),保持清醒的頭腦,從預(yù)防經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)和外部沖擊的角度出發(fā)充分估計(jì)風(fēng)險(xiǎn),實(shí)現(xiàn)自身的穩(wěn)健經(jīng)營和持續(xù)發(fā)展。

  2、既要加強(qiáng)創(chuàng)新又要完善監(jiān)管

  在美國的次貸危機(jī)中,金融創(chuàng)新一方面通過廣泛的證券化分散了美國房地產(chǎn)融資市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn),另一方面也加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)的傳染性和沖擊力,造成了難以計(jì)量的損失。因此,我國要在不斷加強(qiáng)金融創(chuàng)新的同時(shí),完善對(duì)相關(guān)產(chǎn)品的監(jiān)管。首先,要加強(qiáng)金融創(chuàng)新。在經(jīng)濟(jì)金融全球化的背景下,金融市場(chǎng)工具的創(chuàng)新正在不斷加快,如果不能跟上這一發(fā)展趨勢(shì),就會(huì)在將來的全球化金融競(jìng)爭(zhēng)中處于相對(duì)不利的位置。就目前而言,對(duì)金融衍生產(chǎn)品以及一些復(fù)雜金融產(chǎn)品的定價(jià)能力是我國金融機(jī)構(gòu)的薄弱環(huán)節(jié),因此,要努力提高定價(jià)能力,確保對(duì)風(fēng)險(xiǎn)—收益進(jìn)行較為準(zhǔn)確的評(píng)估。其次,要正確認(rèn)識(shí)金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展。衍生品市場(chǎng)的發(fā)展是一把“雙刃劍”,其產(chǎn)品雖然可以對(duì)沖和分散風(fēng)險(xiǎn),但不會(huì)消滅風(fēng)險(xiǎn)。層出不窮的金融衍生產(chǎn)品拉長了資金的鏈條,美國的次貸危機(jī)就是通過MBS、ABS、CDO等典型的金融衍生工具,使得高風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)資產(chǎn)以證券化方式進(jìn)入投資市場(chǎng)。目前,我國正處于發(fā)展金融衍生品市場(chǎng)的初期階段,雖然規(guī)模較小,但是要從起步階段就注意有效控制和化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),提高銀行業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理水平,審慎穩(wěn)步地開展資產(chǎn)證券化。第三,要盡快完善金融監(jiān)管。在金融創(chuàng)新過程中要搞好相關(guān)政策法規(guī)的配套,加強(qiáng)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品尤其是金融衍生產(chǎn)品的監(jiān)管。通過盡快完善相關(guān)的監(jiān)管框架,明確風(fēng)險(xiǎn)資本管理政策,加強(qiáng)并完善對(duì)場(chǎng)外交易的監(jiān)控,強(qiáng)化對(duì)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)提示等措施,不斷提升監(jiān)管水平。

  3、穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換

  客觀地說,在次貸危機(jī)中,穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換的既定政策,對(duì)隔離境外金融風(fēng)險(xiǎn)作出了較大貢獻(xiàn)。作為一個(gè)新興的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體,在自身經(jīng)濟(jì)和金融結(jié)構(gòu)存在諸多缺陷的情況下,適度的外匯管理是抵御國際游資沖擊的一道重要“防火墻”。尤其是隨著我國金融開放不斷深入,積極穩(wěn)妥地推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換,可以有效地防止相對(duì)脆弱的金融體系完全暴露在國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境中,降低各種外部不確定性。因此,推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換是一個(gè)相對(duì)長期的、漸進(jìn)的、水到渠成的過程,要與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng),與宏觀調(diào)控和金融監(jiān)管的能力相適應(yīng),與對(duì)外開放的要求相適應(yīng)。目前,我們要審慎放開資本賬戶,切實(shí)加強(qiáng)外匯監(jiān)管,密切關(guān)注次貸危機(jī)的后續(xù)影響。當(dāng)然,在經(jīng)濟(jì)金融化和金融全球化的趨勢(shì)下,采取切實(shí)有效的措施,有條件、分步驟、分階段地推進(jìn)資本項(xiàng)目自由化也是必然的,而且巨大的外匯儲(chǔ)備和快速發(fā)展的宏觀經(jīng)濟(jì)已經(jīng)為相關(guān)的改革提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

  在經(jīng)濟(jì)全球化的大趨勢(shì)下,任何一國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展都無法擺脫其他國家的影響。在世界日益感受到中國影響的同時(shí),“全球因素”也應(yīng)成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和宏觀調(diào)控政策中的重要變量。有鑒于此,我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展必須充分考慮全球經(jīng)濟(jì)變動(dòng)的影響,在著手防范以化解金融外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定、完善匯率機(jī)制改革的同時(shí),加強(qiáng)與國際社會(huì)的對(duì)話和協(xié)調(diào),共同應(yīng)對(duì)全球化的挑戰(zhàn)。

  (作者鄭楊 系中歐國際工商學(xué)院陸家嘴國際金融研究院兼職教授)

編輯:邱觀史】
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