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　　WCDMA能否救贖中國聯通(600050.SH，0762.HK)，已經成為機構投資者間分歧的焦點。

　　10月31日，中國聯通發(fā)布的三季報顯示，2009年前三季度，中國聯通共實現通信服務收入1149.8億元，凈利潤93.4億元，同比增長33.6%。其中歸屬于母公司的凈利潤為30.96億元。

　　這樣的業(yè)績并未讓投資者感到滿意。一位證券投資業(yè)內人士表示，盡管公司盈利較去年同期有較大幅度提升，但仍低于國內另外兩家3G運營商，其凈利僅為同期中國移動(0941.HK)凈利潤的11%左右。與此同時，圍繞著3G業(yè)務的未來發(fā)展，機構投資者之間的分歧也在加劇——他們之間顯然無法通過這份財報“聯通”共識。

　　外資投行褒貶不一

　　對于這樣一份財報，機構的看法可以說是“悲喜交集”。從2008年底便一直看低中國聯通的大通證券，11月初在研究報告中認為，盡管中國聯通的寬帶接入用戶數仍然增長良好，三季度單季凈增255.4萬戶，單季度寬帶收入占固網業(yè)務收入比例繼續(xù)上升至32.2%(2009年中期為29.2%)，但受傳統(tǒng)固話業(yè)務、移動替代固話趨勢加劇、小靈通開始加速轉網的影響，中國聯通前三季度固網業(yè)務收入僅完成去年的69.2%，同比繼續(xù)下滑。

　　摩根大通研究員認為，由于未來幾個季度3G成本預計還將上升，中國聯通盈利難以很快好轉，其經營和財務前景依然具有挑戰(zhàn)性，盈利面臨進一步下降的風險。因此，維持減持評級，并將中國聯通列為“最不看好的中資電信股”。

　　花旗也是近期看空中國聯通走勢的主要投行之一。早在9月初中國聯通與西班牙電信相互投資10億美元的消息傳出后，花旗就表示，由于雙方在2005年已有合作，9月份的相互投資有利于西班牙電信進入中國的WCDMA市場，但對中國聯通而言，意義有限。

　　花旗認為，2009年中國聯通計劃無線資本支出人民幣624億元，其中2G占30%，3GWCDMA占70%，其2009年折舊費用將上升人民幣25億元，有可能對其盈利造成影響。該行同樣將中國聯通的目標價位下調至8港元。

　　但對于同一份財報，摩根大通、花旗、里昂證券關注2G、固網業(yè)務止步不前帶來的業(yè)績下滑，而瑞銀、美林看中的則是3G業(yè)務的潛力。

　　瑞銀在研究報告中認為，盡管3G起步面臨困難，但預計未來將有增長動力，因此聯通仍是瑞銀的首選股份，相信它將繼續(xù)受惠于來自WCDMA價值鏈的支持，以及分銷渠道前景的改變。該行維持聯通買進評級，給予目標價13.50港元/股。

　　美林方面也表示，聯通第三季寬帶業(yè)務較預期理想，定價彈性改善，但擴容增加開支，導致公司盈利面臨壓力。該行在報告中稱，聯通第三季G網收入175億元人民幣，按年升9.3%，按季持平；ARPU(每用戶平均收入)41.1元人民幣，按年計算下跌2.6%；MOU(平均每月每戶使用分鐘)上升2.1%，符合美林全年估算。因此，盡管因新建網絡開支增加等因素，中國聯通2009年今年末季及明年盈利一如預期持續(xù)受壓，但2010年的現金流、收入將開始復蘇，因此維持買入評級，目標價升3.5%至13.5元。

　　年底有望“過關”

　　相對于外資投行而言，內地研究機構對中國聯通的看法則較為趨同，大多給予公司樂觀的評級。華泰證券梁凱認為，移動業(yè)務是運營商未來競爭的重點，中國聯通作為擁有國內第二大移動用戶群的運營商，隨著3G業(yè)務以及iPhone的正式推出，新增移動用戶的市場份額將明顯改善，由現在的新增用戶占比10%提升至20%以上。

　　“中國聯通正處于一個微妙的時點，傳統(tǒng)固話業(yè)務下滑，而3G尚無產出。這種情況只有3G用戶規(guī)模達到一定數量時才會有所改變�！狈治鋈耸繉τ浾弑硎�。

　　那么，中國聯通3G業(yè)務用戶數量達到多少才是收益平衡點呢？“我們并未做過所謂的3G平衡點測算，不過公司明年爭取達到EBITDA(未計利息、稅項、折舊及攤銷前的利潤)平衡�！敝袊�聯通一位內部人士告訴《中國經營報》記者，“EBITDA平衡不僅與用戶規(guī)模有關，還取決于ARPU值等多種因素�！�

　　盡管聯通方面未給予準確的預測，但種種信息表明，在影響中國聯通3G的EBITDA的兩個關鍵指標——ARPU、MOU上，似乎揭示其3G業(yè)務正在向好的方向發(fā)展。據測算，2009年前三季度，聯通的移動業(yè)務平均每用戶ARPU值為41.6元，MOU值為251.3分鐘。3G的平均ARPU將在100元以上，且下一步3G用戶發(fā)展很快將突破100萬/月。

　　“(聯通)前三季度移動業(yè)務用戶ARPU值基本持平，但移動業(yè)務用戶MOU值持續(xù)改善，表明該公司的移動通信業(yè)務在重組融合及增加投入后，正在不斷提升改善�！眹�信證券行業(yè)分析師嚴平在報告中預測，聯通2009年底3G用戶規(guī)模達到300萬戶的可能性較大。