如果要問當(dāng)下做投資最難猜的“啞謎”是什么？答案一定會(huì)是政策走向！政策“不可測”，已經(jīng)成為困擾基金下半年投資的一大因素。

　　年初至今，任何有關(guān)政策的公開或小道消息，都已成為股市波動(dòng)的最重要因素，而這一現(xiàn)象在這個(gè)月尤其明顯。

　　顯而易見的是，目前股市運(yùn)行的邏輯已經(jīng)演變?yōu)椋航?jīng)濟(jì)好，政策退，股市跌；經(jīng)濟(jì)壞，政策進(jìn)，股市漲。那么，這種邏輯是否正確？中國經(jīng)濟(jì)獨(dú)領(lǐng)全球風(fēng)騷的同時(shí)，A股卻成為全球表現(xiàn)最差的股市之一，資本市場一如既往地提前反映經(jīng)濟(jì)的困境，那么，這種預(yù)期又是否正確？本周《基金周刊》予以關(guān)注。

　　⊙本報(bào)記者 吳曉婧

　　“猜”政策：轉(zhuǎn)？or 不轉(zhuǎn)？

　　“任何有關(guān)政策的公開或小道消息，都已成為股市波動(dòng)的最重要因素�！鄙虾Ｒ缓腺Y基金公司基金經(jīng)理感慨頗多。

　　7月1號(hào)，6月份PMI數(shù)據(jù)出爐，該數(shù)據(jù)連續(xù)兩個(gè)月呈現(xiàn)回落態(tài)勢，在此背景下，部分基金預(yù)判斷，前期嚴(yán)厲的調(diào)控政策已經(jīng)取得成果甚至有些過度，預(yù)計(jì)政策力度和方向可能在不久的將來會(huì)有明顯調(diào)整。隨后，上證綜指在7月2號(hào)觸及2319低點(diǎn)，在地產(chǎn)、金融股的帶動(dòng)下展開一波小反彈。

　　7月12日，部分媒體報(bào)道稱，一線城市第三套放貸全面松動(dòng)，當(dāng)日地產(chǎn)、金融股全面大幅上漲。然而，次日三部委聯(lián)合表態(tài)樓市調(diào)控不松動(dòng)，市場再度下挫。

　　顯而易見的是，目前股市運(yùn)行的邏輯已經(jīng)演變?yōu)椋航?jīng)濟(jì)好，政策退，股市跌；經(jīng)濟(jì)壞，政策進(jìn)，股市漲。這樣的邏輯也造就了中國經(jīng)濟(jì)獨(dú)領(lǐng)全球風(fēng)騷，卻成為全球表現(xiàn)最差的股市之一的“尷尬”局面。

　　資本市場一如既往地提前反映經(jīng)濟(jì)的困境，盡管這種預(yù)期不一定正確。部分基金經(jīng)理的投資策略，卻漸漸演變?yōu)榇�摩和博弈政策�?/p>

　　深圳一位基金經(jīng)理坦言，“政策的變化也正是今年在投資方向上最不可控的，也是最難把握的�！痹谄淇磥�，“判斷經(jīng)濟(jì)的預(yù)期相對(duì)容易，判斷政策就比較難了，政策具有多目標(biāo)性，這也是去年和今年做投資非�？鄲赖氖虑�。中國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境可能在未來幾年會(huì)與過去30年都不太一樣，過去是經(jīng)濟(jì)自身力量作為主導(dǎo)，政策為輔，今年剛好相反，今年經(jīng)濟(jì)環(huán)境受政策的影響確實(shí)很大，政策因素成了主導(dǎo)力量。從最近幾年的經(jīng)濟(jì)形勢來看，2010年的不確定性是最大的，主要是歸結(jié)于政策有很大的不確定性�！�

　　事實(shí)上，宏觀調(diào)控的復(fù)雜性，也使得各基金投研團(tuán)隊(duì)對(duì)于政策的預(yù)判分歧巨大。

　　長城基金認(rèn)為，由于下半年經(jīng)濟(jì)增長的不確定性增加，決策層將側(cè)重于評(píng)估已出政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長的影響。從中長期的角度來看，下半年政策逐步放松已經(jīng)具備了空間。在華富基金看來，中國經(jīng)濟(jì)增長的不確定性增加，短期由于地產(chǎn)泡沫和通脹壓力，政策不會(huì)放松，但伴隨著通脹的回落，四季度政策轉(zhuǎn)向的概率加大。

　　不過，富國基金則認(rèn)為，短期內(nèi)進(jìn)入政策觀察期，房地產(chǎn)可能不會(huì)出臺(tái)更為嚴(yán)厲的緊縮措施。即使6月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較差，也不會(huì)很快轉(zhuǎn)向出臺(tái)刺激政策，無論是政策效果還是時(shí)間跨度都不足以促使政策轉(zhuǎn)向。大成基金也認(rèn)為，房地產(chǎn)調(diào)控政策不會(huì)收回，因?yàn)橐种品康禺a(chǎn)市場的投機(jī)需求更大程度上是一個(gè)政治舉措，至少在接下來的幾個(gè)月政策方向不會(huì)逆轉(zhuǎn)。

　　政策走向難以把握，部分基金公司則選擇了“以靜制動(dòng)”�！岸唐趦�(nèi)，我們別無他法，只能等待政府政策的明確。”北京一家基金公司投研人士則表示，“過去的幾年，政府的政策幾乎是在畫圈圈，宏觀經(jīng)濟(jì)政策的快速變動(dòng)讓投資者也找不到方向。目前，政府政策依然不明朗。在經(jīng)濟(jì)增長與控制通貨膨脹這枚硬幣的兩個(gè)方面，需要政府有明確的態(tài)度。當(dāng)政府在觀察的時(shí)候，市場其實(shí)也就是在等待方向的選擇�！�

　　華安基金亦表示，復(fù)雜的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境致使宏觀政策的相機(jī)抉擇將帶來投資的不確定性，但在今年這種結(jié)構(gòu)性熊市和結(jié)構(gòu)性牛市并存的特征下，與其去揣摩和博弈政策，不如客觀評(píng)估數(shù)據(jù)，同時(shí)對(duì)市場的局部機(jī)會(huì)抱以積極的心態(tài)去挖掘個(gè)股。

　　風(fēng)格轉(zhuǎn)化：

　　“狼來了”的故事？

　　在中小盤個(gè)股出現(xiàn)調(diào)整之際，前期多數(shù)機(jī)構(gòu)“避之不及”的銀行、地產(chǎn)等周期類大盤藍(lán)籌卻初現(xiàn)企穩(wěn)反彈之勢。當(dāng)“風(fēng)格轉(zhuǎn)化”再度被提及時(shí)，業(yè)內(nèi)關(guān)于這個(gè)詞已經(jīng)出現(xiàn)了審美疲勞。

　　在“風(fēng)格轉(zhuǎn)換”上演N次都以失敗告終后，那么，這一次是否會(huì)像同威資本董事總經(jīng)理李馳所言，“狼來了”的故事再次上演，當(dāng)市場都不再相信會(huì)“風(fēng)格轉(zhuǎn)換”的時(shí)候，卻成功了？

　　李馳的邏輯很簡單，即認(rèn)為高估的股票遲早下跌，低估的股票遲早上升，金融股等越被低估，上漲的空間越大，市場發(fā)生風(fēng)格轉(zhuǎn)化的概率也就越大。南方基金也認(rèn)為，風(fēng)格轉(zhuǎn)換在過去的兩個(gè)月中已經(jīng)初步顯現(xiàn)，中小股票大幅回調(diào)，同時(shí)以金融地產(chǎn)為代表的大盤藍(lán)籌逐步企穩(wěn)。

　　長城基金則明確指出，流動(dòng)性以及對(duì)未來經(jīng)濟(jì)的預(yù)期是影響風(fēng)格轉(zhuǎn)換的重要因素，未來大盤股有望相對(duì)跑贏。在長城基金看來，經(jīng)濟(jì)下行的趨勢得以確認(rèn)，企業(yè)盈利下調(diào)開始顯現(xiàn)，則在這個(gè)階段，估值相對(duì)高的小盤股具有更高的波動(dòng)性，因此其估值水平相對(duì)大盤股可能會(huì)出現(xiàn)下降。

　　結(jié)合對(duì)流動(dòng)性和未來經(jīng)濟(jì)形勢的判斷，長城基金認(rèn)為，“由于下半年經(jīng)濟(jì)增長將明顯回落，加上流動(dòng)性大的方向上仍然收縮的，盡管在前期下跌階段的小盤股持續(xù)跑贏市場，但后期風(fēng)格轉(zhuǎn)換實(shí)現(xiàn)概率較大，未來大盤股有望相對(duì)跑贏�！�

　　華寶興業(yè)認(rèn)為，風(fēng)格轉(zhuǎn)換背后的邏輯是市場是否對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)和新興行業(yè)的估值產(chǎn)生誤判，即是否市場給予傳統(tǒng)行業(yè)太低的估值、而給予新興行業(yè)太高的估值�；蛟S匯改是以金融、地產(chǎn)為代表的周期性行業(yè)股票估值糾錯(cuò)的契機(jī)，在投資者一致看好新興行業(yè)股票的當(dāng)下，或許被拋棄在角落里的周期股倒是更值得關(guān)注。

　　不過，更多的公、私募基金并不看好風(fēng)格轉(zhuǎn)換。匯添富基金認(rèn)為，銀行、保險(xiǎn)等低估值藍(lán)籌板塊的持續(xù)上漲僅靠目前捉襟見肘的存量資金挪移尚難以完成。

　　諾安基金認(rèn)為，在發(fā)生根本性轉(zhuǎn)折點(diǎn)的時(shí)候，均值回歸是沒有意義的。不能簡單用過去幾年大小盤股的溢價(jià)水平，說小盤股溢價(jià)太高，一定要回歸。整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)，包括未來經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力，都發(fā)生了根本性的變化，小盤股溢價(jià)有可能在未來很長一段時(shí)間繼續(xù)存在。很難真正切換到大家期望的那樣，大小盤風(fēng)格發(fā)生完全轉(zhuǎn)換，在目前可預(yù)見的一年里看不到。

　　值得注意的是，在部分業(yè)內(nèi)人士看來，風(fēng)格是否轉(zhuǎn)換只是表像問題，做投資更多應(yīng)該從經(jīng)濟(jì)所處的周期考慮行業(yè)配置，從行業(yè)的發(fā)展前景考慮個(gè)股選擇。

　　大多數(shù)公、私募基金傾向于認(rèn)為，中小板的估值泡沫會(huì)逐漸破滅。短期內(nèi)相對(duì)看好前期超跌、不確定因素逐漸減少的低估值板塊,如金融、地產(chǎn)、鋼鐵等。但就長期戰(zhàn)略性策略而言，則仍舊注重有甄別的、分散時(shí)機(jī)買入符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向和主題的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

　　“辯”趨勢：

　　分歧巨大

　　市場再度于2400點(diǎn)一線展開“拉鋸戰(zhàn)”，在目前的市場點(diǎn)位上，堅(jiān)決看空者和堅(jiān)定看多者，或許都需要勇氣。

　　今年來“踏錯(cuò)”市場節(jié)奏的公募基金，對(duì)下半年市場趨勢預(yù)判多少顯得有些“中庸”。

　　大部分公募基金認(rèn)為，下半年A股將表現(xiàn)出箱體震蕩運(yùn)行態(tài)勢。例如，大摩華鑫認(rèn)為，影響股票市場的政策因素將逐漸淡化，股票市場缺少向上和向下運(yùn)行的政策推力，股指將在新的箱體內(nèi)繼續(xù)震蕩運(yùn)行。對(duì)經(jīng)濟(jì)回落的幅度和時(shí)間量度難以判斷以及新經(jīng)濟(jì)周期起點(diǎn)尚不明朗，決定了市場的運(yùn)行缺乏方向性。

　　值得注意的是，雖然公募基金對(duì)于后市預(yù)判較為“中庸”，不過從其實(shí)際投資來看，整體表現(xiàn)出悲觀情緒。據(jù)券商基金倉位監(jiān)測，即時(shí)市場近期出現(xiàn)年內(nèi)最高周漲幅，然而基金的倉位依然保持在低位徘徊，并沒有出現(xiàn)明顯的變化，相反還有逢高減磅的動(dòng)作。

　　顯然，基金經(jīng)理并不為一時(shí)的反彈而采取行動(dòng)，看淡情緒依然濃厚。此外，6月份以來成立的多數(shù)次新基金一致選擇空倉靜待投資時(shí)機(jī)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增速放緩的擔(dān)憂令基金對(duì)底部判斷更為謹(jǐn)慎。

　　不過，相對(duì)與公募整體謹(jǐn)慎的心態(tài)而言，私募基金的觀點(diǎn)則十分鮮明。在私募中極度樂觀者如慧安投資董事長沈一慧，在其看來，市場可能在三季度或四季度見底，觸底之后將展開一輪不少于兩年的牛市。同威資本董事總經(jīng)理李馳也認(rèn)為，目前A股市場對(duì)價(jià)值投資者而言是大的機(jī)會(huì)。

　　悲觀派如天津仙童董事長張曉君，在其看來，目前影響市場的因素中，除了股市下跌導(dǎo)致估值降低外，其他因素都沒有什么改變，所以維持看空策略不變，對(duì)下半年依然心存謹(jǐn)慎。張曉君表示，“反彈賺小錢，做空賺大錢。未來幾年，做空全球是一個(gè)大概率事件。”

　　此外，亦有相當(dāng)部分私募表示將“輕指數(shù)，重個(gè)股”。在世通資產(chǎn)董事長常士杉看來，市場見底不能單靠內(nèi)在因素，還要靠政策、業(yè)績預(yù)增等外在因素。目前既不是熊市，也不是牛市，而是一個(gè)“上躥下跳”的震蕩市，所以給市場的定位是機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)，而且就個(gè)股而言有大機(jī)會(huì)。